1. 地缘冲突下的波动率游戏。

周末，美国入场，伊以冲突再次升级，继续成为短期影响市场的核心变量——地缘政治风险溢价攀升，资金扑棱着到处找“安全港”。

冲突升级源于6月21日，特朗普下令B-2轰炸机及战斧导弹摧毁福尔多、纳坦兹、伊斯法罕三大核设施。特朗普称设施已被“完全摧毁”，警告伊朗勿报复。之后美国称“此次袭击已是美方全部计划”，伊朗则放出来消息仅击中福多尔核设施出入口隧道，伊朗放出来消息内部高官呼吁封锁霍尔木兹海峡（霍尔木兹海峡石油运输量占全球石油海运量比重约27%）。

冲突与缓和的消息扑朔迷离，市场价格也来回横跳。黄金整体呈现震荡下行态势，周下跌1.91%；原油在地缘政治风险与供需基本面的双重影响下震荡上行，周上涨1.18%；受避险情绪影响，美元在经历了数月的下跌后反弹0.63%报98.78，欧元收跌0.25%、日元收跌1.39%；上周美股四个交易日中仅周一收涨，主要由于中东局势边际缓解提振。

这也是今年的典型交易格局：在确定性摩擦升级中，没有确定性的短期结果。

不管是关税，还是伊以冲突，主要参与者主打一个反复横跳，所以任何单方向的押注都不适合。

比如上周的黄金多头，错误地预期地缘政治风险溢价的快速消失，金价从3476高位回调约4%至3380美元附近，做了错误的单方向押注。

图. 黄金价格表现

原油价格也在两种极端情境间剧烈摇摆。

一端是最坏情境：若伊朗封锁霍尔木兹海峡，研究机构的模型预测，油价可能飙升至每桶130美元，年末甚至可能将美国通胀率推至近6%的危险水平，后果是将彻底粉碎市场期待已久的美联储降息预期。

另一端则是乐观情境：伊朗可能屈服于压力，签署协议放弃核武器发展能力，实质上放弃其作为《核不扩散条约》签署国几十年来坚守的权利，转而接受受限的民用核能发展路径或者是外包。

WTI原油价格先是在13日上涨7.55%，随后第二天又急转直下跌2.06%，接下来的一周时间整体震荡上行。只要炮声还没有停止，市场仍然很可能继续上演这种“朝三暮四”的价格波动剧本，考验投资者的神经和耐心。

晚上10点，有消息传出，安理会要紧急开会 ：

一个笑话：但凡联合国介入，就证明这事儿“就这样了”。换句话说，这个战事，即使有反复，大概率也就这样了，开会，表决，谴责，大家表个态，挨揍的，揍人的，各回各家，各找各妈。

如果剧本按照这样发展，原油暴涨的概率就会急速下降，美国通胀压力也可能缓和下来，降息的概率也会上升，这对美债和美股都可能意味着机会。当然也有朋友说，伊朗现在也是背水一战，反正没退路，光脚的不怕穿鞋的，干不了美国，就盯着以色列打，打到最后内塔尼亚胡下台，大家都“赢”了，这事才算结束。

很热闹，但没结论。

一个确定的事情是，越是混沌的市场中，混沌的市场中，悲观情绪往往过度悲观，乐观时又过度乐观，情绪的极端化反而为冷静的投资者创造了机会。回过头来看上半年，今年的资产配置逻辑与过去几年截然不同：之前是押注大型科技股等单一方向的确定性投资，今年明显是多元化的风险对冲策略更赚钱。

比如说“全天候策略”（不依赖于前瞻性预测和择时，而试图通过多元化资产配置和动态调整，使得投资组合能够穿越周期，在不同经济条件下均有一定适用性，从而能够取得相对稳定的回报。），这类单边市场中被嘲笑的多元化投资者，今年却获得了令人瞩目的回报。

这不是偶然，而是对当前高度不确定性环境的最佳适应——无论是关税摩擦、美元信用隐忧还是地缘政治冲突，都使得分散风险的策略以接近历史性的幅度跑赢了集中押注的单边策略。

比起茶馆里穿着背心的大爷们热火朝天地争论伊以冲突的未来走向，也许精明的投资者或许应该意识到，在如此极化的市场环境中，唯一合理的立场也许是拒绝盲目选边站队或者赌方向，而是考虑在构建投资组合时让资产多元化，以应对今年的波动率游戏。

2. 数据放缓，按兵不动。

增加市场波动率的另一重因素，来自中美经济数据与货币政策走向的微妙变化。

两大经济体当前呈现出某种程度的相似性——微观层面的经济体感与悲观情绪不断升温，但宏观数据却仍表现出明显韧性。经济读数只是略微变化，所以从公开数据来看，很难找到显著衰退的证据。这种“叙事”和“体感”、与“数据”之间的分裂，成为市场波动的重要源头。

比如说中国，内需数据显示消费强、投资弱、生产有韧性的局面。

消费方面，5月社会消费品零售总额同比增长6.4%，创下2024年以来新高。这一强劲表现受益于黄金周消费热潮、618电商促销，以及消费品以旧换新政策的三重共振。数据显示，以旧换新政策覆盖领域在国补叠加618大促的双重刺激下表现亮眼，家电类增长53.0%，通讯器材类增长33%。同时，悦己经济持续升温，潮玩赛道异军突起，体育娱乐用品类、金银珠宝类分别增长28.3%和21.8%。生产端表现相对稳健，工业增加值虽从上月的6.1%小幅下降至5.8%，但仍维持在合理区间。数据上，似乎只有投资明显走弱，5月固定资产投资累计同比仅增长3.7%，当月同比回落0.7个百分点至2.8%。房地产投资已连续三个月下滑，新开工面积修复缓慢（本月-22.8%，前值-23.8%）。

关税似乎没有对美国经济造成冲击，更显韧性。

劳动力市场依旧稳健，最新数据中的初请失业金人数较前周减少5千，符合市场预期。其四周移动均值虽小幅抬升，但仍处于历史低位，表明企业裁员压力有限。生产方面，5月数据显示整体工业活动略显疲弱，但制造业保持温和扩张，汽车装配量环比跳增7%以上。消费方面，5月核心商品消费及进口价格均略强于预期。受益于4月核心零售销售向上修正及汽车装配跳升，高盛已将二季度实际GDP环比折年率上调0.4个百分点至4.2%。

在这样的经济数据背景下，无论是市场期待的陆家嘴金融论坛“大消息”，还是LPR降息，抑或是美联储降息，都未能如期而至。原因很简单：宏观数据基本面并不支持财政或货币政策的大动作，决策层都在为未来可能的经济下行预留政策空间，选择了谨慎的“按兵不动”策略。

看来大家都要“留足政策空间”，环球同此凉热。

不过，风越是不动，心越是动。这种政策上的静默反而成为刺激当前市场波动率的催化剂。当前市场正处于“现实不变，交易预期”的奇特状态，政策预期与实际操作的反复错配，进一步加剧了市场的不确定性和资产价格的波动。